讯众股份：云通信业务高速增长

国内领先的云通信厂商。公司成立于2008 年，前期主要面向中小企业提供托管呼叫中心解决方案及服务，以及基于微信公众平台的微信建站、在线营销服务。2015 年公司云通信平台正式上线，主要通过API、SDK 形式面向企业、第三方开发者提供封装了语音、短信等的基础通信能力。截至目前，公司云通信平台服务企业数超过2 万家。公司2016H1 实现营业收入0.62 亿元，同比增长224.4%，实现归属净利润0.12 亿元，同比增长222.2%，收入结构方面，云通信平台为公司目前主要收入来源，2016H1 占公司整体营收比重为90.3%，云呼叫中心占比为9.5%。

国内云通信市场快速崛起，看好第三方厂商发展前景。云通信即为基于云端的通信服务平台，假设云通信平台能在国内通信产业中占据1%的份额，我们测算市场将形成百亿元产业规模。产业参与者方面，第三方平台有望凭借技术&产品、资源整合等方面的突出能力实现快速成长，并成为国内云通信市场的最终受益者，目前第三方厂商市场竞争格局尚不明朗，按企业用户数和营收规模，容联、云之讯、讯众股份处于领先位置。参考云通信市场领导者twilio 发展历程和成功经验，我们分析技术&产品、运营商资源、生态合作等构成产业核心竞争要素。

讯众云通信平台：营收迅猛增长，综合实力突出。公司云通信平台目前已集成语音通话、短信、呼叫中心、流量等多种基础通信能力，并面向餐饮、汽车、电商等多个行业推出相应的行业解决方案，2016 年上半年收入达0.56 亿元，超过2015 年全年总和。在收入结构上，则主要以语音类为主。运营商资源方面，2015 年公司获得中国联通投资，联通持股比例为5%，同时公司为中国移动最大的固网代理商，在北京、上海、广东等一线地区均具有充裕的语音、流量、短信等资源储备。下游客户方面，BAT、小米、新浪等核心互联网企业均已成为公司的客户。从客户所在行业分布来看，公司现有客户群已经覆盖移动互联网、快销、影视传媒等多个行业。

云呼叫中心：围绕产品功能、应用场景进行业务升级。随着公司过去两年将主要精力和资源投入到云通信业务，公司呼叫中心业务出现明显下滑。随着云通信业务逐步稳定，并借助公司过去在呼叫中心领域的业务积累和云通信业务领域的客户资源，公司开始聚焦云呼叫中心业务。目前公司对云呼叫中心产品的升级主要围绕产品功能、应用场景两个方面展开，在产品功能方面，融合智能语音机器人，在应用场景方面，向房产中介、旅游、电商等行业领域进行拓展。

未来规划：打造一站式通信服务能力。(1)云通信平台。在数据流量、多方视频通信等方面重点发力，以提升平台基础通信能力，并进一步丰富平台的营收来源。(2)云呼叫中心。对产品进行全面升级，主要包括产品功能和应用场景两个方面，将客户群拓展至O2O、移动互联网等快速发展领域。(3)云安全通信。在提供云通信平台和呼叫中心业务的基础上，借助积累的庞大客户资源，大力发展安全加密等增值通信服务。

风险因素。市场竞争持续加剧风险，运营商政策变动风险。

盈利预测、估值分析。公司为领先的云通信平台商，长期将充分受益于国内云通信市场的爆发式增长。我们预计公司2016/17/18 归属净利润分别为0.34/0.57/0.94 亿元，CAGR 为65.9%，对应EPS 为0.97/1.62/2.67 元。A股相关概念企业估值对应2015/16/17 年平均PE 为117/48/35X，云通信市场领导者美国Twilio 估值对应2014/2015 年的P/S 为53/28X，公司为协议转让，最近一轮面向做市商定增估值4.8 亿元，暂不给予定价。